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Die US-Notenbank hat ein Problem mit Mitgliedern der öffentlichen Familie.
Um die galoppierende Inflation einzudämmen, versuchte die US-Notenbank (Fed) ihre Pläne zur Bekämpfung der rapide steigenden Zinsen gegenüber Investoren und Finanzmärkten zu untermauern. Damit die Finanzpolitik und die Zinserhöhungen Wirkung zeigen, müssen die Märkte die Wünsche der Fed natürlich unterstützen und entsprechend reagieren. Die jüngsten Äußerungen von Fed-Chef Jerome Powell und anderen Fed-Vertretern waren jedoch verwirrend – und es empfiehlt sich, die erheblichen Marktbewegungen im Sommer genau zu beobachten, um die begangenen Fehler zu erkennen.
Dies ist ein Problem, das weder für Powell noch für die Fed, sondern für die gesamte Wirtschaft einfach ist. Wenn Händler die Federal Reserve ignorieren, kann selbst eine optimale Entscheidungsfindung des Offenmarktausschusses (FOMC) – dem wichtigsten Ausgabengremium der Fed – zu einem fatalen Fehltritt führen; die Maßnahmen sind entweder zu restriktiv oder zu expansiv. Um die gewünschte Straffung der Geldpolitik zu erreichen und die Inflation zu senken, ohne die Kontrolle über das System zu verlieren, muss die Federal Reserve ihre Kommunikation mit den Märkten verbessern.
Das Videospiel der Erwartungen spielen
Märkte sind naturgemäß zukunftsorientiert und antizipieren die zukünftige Entwicklung von Unternehmen oder den bevorstehenden Wirtschaftsboom. Um die Wirtschaft in die gewünschte Richtung zu lenken, agiert die Fed zukunftsorientiert und nutzt dabei leitlinienbasierte fiskalpolitische Maßnahmen. Bei den Verhandlungen über die Finanzlage berücksichtigen die Märkte die nächsten Schritte der Fed und anderer Großbanken. Durch die Andeutung künftiger Ausgabenkürzungen hofft die Fed, Unternehmen zu Investitionen und Neueinstellungen zu bewegen und gleichzeitig die Konsumausgaben der Haushalte zu erhöhen – was das Wirtschaftsklima ankurbeln soll. Durch die Andeutung bevorstehender Zinserhöhungen hofft die Fed, die Vermögenspreise schrittweise zu steigern und das Vertrauen zu schwächen, um so – unterstützt von Konsumenten und Unternehmen – die Konsumausgaben zu reduzieren.
Die Nutzung fiskalpolitischer Maßnahmen zur Steuerung des Finanzsystems hat sich für die Fed in der Vergangenheit als äußerst wertvoll erwiesen. Nach der internationalen Finanzkrise lagen die Zinsen für Privatkredite bereits bei null, sodass die Möglichkeiten der Fed, das Finanzsystem weiter zu beeinflussen, begrenzt waren. Eine Lösung bestand darin, ihre Absicht zu signalisieren, die Zinsen niedrig zu halten, solange das Finanzsystem nicht aggressiver kaufte – eine Strategie, die als Forward Assistance bekannt ist. Diese Signale ermöglichten es den Märkten, langfristig günstig zu investieren, was dazu beitrug, den Aktienmarkt stark und die Zinsen für Privatkredite niedrig zu halten, obwohl die Fed die Zinsen nicht weiter senken konnte.
Manchmal hielten diese Signale ebenfalls nicht lange an. Als die Fed 2004 begann, die Preise anzuheben, wurden die inländischen Schuldenzinsen für die meisten Sektoren sogar flexibler. Von Juni 2004 bis September 2005 sanken sowohl die Renditen von Unternehmensanleihen als auch die Zinsen für Privatkredite um etwa einen halben Prozentpunkt, während die Hauptkosten der Fed von 11.030 Billionen auf 3,751.030 Billionen stiegen. Die Märkte verstanden dies nicht, und infolgedessen scheiterten die Bemühungen der Fed, das Wirtschaftssystem schrittweise zu reformieren und das Wachstum der 2000er-Jahre nachhaltiger zu gestalten. Dieses Scheitern verschärfte die Rezession der globalen Finanzkrise zweifellos erheblich.
Was wir hier haben, ist ein Kommunikationsproblem.
Aktuell versuchen die Fed und andere relevante Banken, den Märkten zu signalisieren, dass sie ihre Geldpolitik straffen wollen, um die Inflation einzudämmen. Theoretisch führt dies zu einer Abkühlung der Wirtschaft und niedrigeren Preisen. Doch anstatt die Märkte durch klare und verständliche Aussagen zu lenken, hat die Fed ihnen diesen Sommer durch Missverständnisse und Widersprüche eher geschadet. Powell und verschiedene Mitglieder des Offenmarktausschusses (FOMC) haben Aussagen getroffen, die entweder völlig unterschiedlich sind oder stark von veralteten Kommunikationsrichtlinien abweichen. Dies hat eine gefährliche Kluft zwischen den Zielen der Fed und den Erwartungen der Märkte geschaffen. Selbst unter Berücksichtigung der Kurve gab es diesen Sommer einige eklatante Kommunikationsfehler, die eine Überprüfung der Kommunikationsmethoden dringend erforderlich machen.
Nehmen wir beispielsweise die FOMC-Sitzung im Juni: Obwohl die Fed wochenlang signalisiert hatte, die Preise um 0,501 TP3T anheben zu wollen, berichtete das Wall Street Journal wenige Tage vor der Sitzung, dass das FOMC seine Pläne geändert und die Zinsen stattdessen um 0,751 TP3T angehoben habe – die größte Zinserhöhung bei einer Sitzung seit 1994. Zur Erklärung dieser unerwarteten Änderung verwies Powell auf eine einzelne Umfrage, die davor warnte, dass die Inflationserwartungen der Amerikaner zu hoch seien. Diese Umfrage umfasste jedoch nur wenige Hundert Personen und wurde später revidiert, was sich als Fehlalarm erwies.
Powell hat den Fokus der Fed auf verschiedene Inflationsindikatoren verlagert: die Kerninflation, die Güter mit stark schwankenden Kosten wie Energie und Lebensmittel umfasst, und die Kerninflation, die diese Kategorien ausklammert, um den zugrunde liegenden Zinsdruck zu messen. Auf der Juni-Sitzung antwortete Powell auf die Frage, auf welchen Inflationsindex sich die Fed konzentrieren würde, mit der klaren Aussage “Inflationskapazitätsinflation”. Einen Monat später, als die Benzin- und Lebensmittelpreise wieder zu sinken begannen, erklärte Powell jedoch, dass “die Kerninflation im Grunde ein viel besserer Indikator für die zukünftige Anleihen- und Gesamtinflation ist” – das Gegenteil seiner Position auf der veralteten Sitzung.
Verärgerte Marktbeobachter werden zweifellos die Augen verdrehen, wenn sich jemand über die widersprüchlichen Aussagen von Fed-Vertretern aufregt. Doch ebendiese erfahrenen Marktbeobachter waren offenbar verwirrt über Powells vorbereitete Bemerkungen bei der FOMC-Sitzung im Juli, als er anmerkte, dass es “wahrscheinlich angebracht sein wird, das Tempo der Zinserhöhungen zu verlangsamen”. Es ist zwar eine logische Feststellung, dass die schnellste Straffung der Geldpolitik seit Jahrzehnten nicht ewig andauern wird. Indem Powell dies jedoch explizit aussprach, gab er den Märkten Anlass zu weitreichenderen Spekulationen.
Diese Fehlentscheidungen führten zu Marktchaos. Die Aktienausgaben brachen nach der Sitzung Mitte Juni ein, erholten sich jedoch nach der darauffolgenden Sitzung sprunghaft, was darauf hindeutete, dass die stärksten Preisanstiege im Wesentlichen vorbei waren. Auch der Renditeabstand zwischen riskanten und risikoarmen Anleihen brach ein. Das klingt zunächst positiv, deutet aber tatsächlich auf eine Störung der bisherigen Strategie zur Lockerung der Konjunktur hin.
Um die Markterwartung zu korrigieren, dass die schlimmsten Preisanstiege bereits überstanden seien, bemühten sich Powell und andere Mitglieder des Offenmarktausschusses (FOMC) wochenlang, die Händler davon zu überzeugen, dass sie weiterhin entschlossen seien, die Preise anzuheben, um die Inflation unter Kontrolle zu halten. Beim jährlichen Wirtschaftssymposium in Jackson Gap, Wyoming, im August versuchte der Vorsitzende, die euphorische Marktentwicklung von Ende Juli und Anfang August umzukehren, indem er sein Publikum eindringlich daran erinnerte, dass die Eindämmung der Inflation es der Fed abverlangen würde, “etwas Schmerz” an die Wirtschaft weiterzugeben.
Dies soll keinesfalls bedeuten, dass nicht alle Märkte dem Beispiel der Fed gefolgt sind. Die Renditen zweijähriger Anleihen, die die Marktpreise in etwa dem Leitzins der Fed für die kommenden zwölf Monate entsprechen, sind häufig gestiegen. Zwar gab es Schwankungen, doch der Übergang von einem Zinssatz von unter 0,751 TP3T Ende der letzten zwölf Monate auf fast 4,1 TP3T heute verlief bemerkenswert reibungslos und stetig. Der geordnete Umlauf von US-Staatsanleihen im Vergleich zum anhaltenden Chaos an den Aktien- und Unternehmensanleihenmärkten unterstreicht jedoch die Unfähigkeit der Fed, ihre Pläne umzusetzen.
Die gute Nachricht ist, dass der Anleihenmarkt zuversichtlich ist, dass das FOMC die Inflation eindämmen wird, und Umfragen von Verbrauchern und Institutionen deuten darauf hin, dass die Inflationserwartungen mit den gesunkenen Kraftstoffausgaben in den letzten Monaten zurückgegangen sind. Die Fed ist letztlich glaubwürdig, doch das FOMC erschwert sich seine Existenz erheblich, indem es seine Strategie ständig ändert.
Klarheit vor allem
Der FOMC kann in diesem Sommer eine klare Lehre ziehen: Die Kommunikation scheint nicht wie gewünscht zu funktionieren. Bestimmte Prognosen oder Schwerpunkte werden durch Volatilität und unausgewogene Positionierung negativ beeinflusst. Eine deutlich unkonventionellere Kommunikationsweise wäre für die Fed sinnvoll.
Seit ich im Juni 2017 damit begann, alle öffentlich zugänglichen Äußerungen von FOMC-Teilnehmern zu erfassen, hat sich ein Fed-Vertreter mehr als einmal täglich öffentlich geäußert – und dabei sind Fed-Protokolle und vergleichbare Berichterstattung oder Pressemitteilungen nicht berücksichtigt. Powell gab zudem acht Pressekonferenzen pro Jahr zu den Zinssätzen, doppelt so viele wie 2018. Würden die FOMC-Teilnehmer deutlich weniger sprechen, gäbe es wesentlich weniger Raum für Missverständnisse.
Die US-Notenbank (Fed) hat sich immer wieder strukturiert und transparent präsentiert und ihre geldpolitische Strategie öffentlich erläutert, insbesondere als eine abrupte Straffung nicht mehr möglich war. Mit dem Wandel des wirtschaftlichen Umfelds hat sich auch die Kommunikation der Fed verändert. Weniger ist jetzt mehr – und das sollte genügen, um Märkte und Öffentlichkeit zu informieren, ohne Verwirrung zu stiften.
George Pearkes ist der globale Makrostratege für die Community der maßgeschneiderten Investments.
