Hirdetések
A Federal Reserve-nek problémája van a közszféra tagjaival.
Az infláció szárnyalásának megfékezése érdekében a Fed megpróbálta jóváhagyni a befektetők és a gazdasági piacok számára a gyorsan emelkedő kamatlábak elleni küzdelmet célzó terveit. Annak érdekében, hogy a pénzügyi politika és a kamatemelések működjenek, a piacoknak nyilvánvalóan támogatniuk kell a Fed kívánságait, és ezekre a célokra reagálva kell visszaesniük. Jerome Powell elnök és más Fed-tisztviselők legutóbbi közleményei azonban rejtélyesek – és jobb, ha figyelemmel kísérjük a nyáron bekövetkezett jelentős piaci elmozdulásokat, hogy lássuk, milyen hibákat követtek el.
Ez egy olyan kérdés, ami nem könnyű Powellnek és a Fednek, de a gazdaságnak igen. Ha a kereskedők nem figyelnek többé a Federal Reserve-re, akkor még a Szövetségi Nyíltpiaci Bizottság – a Fed fő hobbiköltési bizottsága – általi tökéletes döntéshozatal is tragikus baklövéshez vezethet; vagy túl szigorú, vagy túl mérsékelt lesz. Ahhoz, hogy a kívánt szigorítás mértékét közvetítse és csökkentse az inflációt anélkül, hogy elveszítené az irányítást a rendszer felett, a Federal Reserve-nek tisztítania kell a piacokkal való kommunikációját.
elvárások videojátékát játsszuk
A piacok természetüknél fogva előre tekintenek, és egy vállalat jövőjét vagy a következő néhány év gazdasági fellendülését várják. Annak érdekében, hogy a gazdaságot a kívánt eredmények felé terelje, a Fed ilyen jövőre fókuszáló módon cselekszik, iránymutatás-orientált fiskális helyzetek segítségével. A pénzügyi körülményekről folytatott tárgyalások során a piacok figyelembe veszik, hogy mit fog tenni a Fed és más nagyobb bankok. A jövőbeni kiadáscsökkentések jelzésével a Fed olyan jelzést remél küldeni, amely arra ösztönzi a vállalkozásokat, hogy vegyenek fel és fektessenek be, míg a háztartások többet költenek – ezáltal javítva a gazdasági klímát. A kamatemelések közeledtének jelzésével a Fed fokozatosan növeli az eszközárakat és aláássa a bizalmat, a fogyasztók és a vállalkozások segítségével csökkentve a kiadásokat.
A fiskális helyzetek pénzügyi rendszer modulálására való felhasználása a múltban rendkívül értékesnek bizonyult a Fed számára. A nemzetközi pénzügyi katasztrófa után a hobbi kamatlábak már nullán voltak, így korlátozottak voltak a korlátai annak, hogy a Fed meddig tudta még a pénzügyi rendszert befolyásolni. Az egyik megoldás az volt, hogy jelzésként jelezze szándékát, miszerint alacsonyan akarja tartani a hobbi kamatlábakat, hacsak a pénzügyi rendszer nem vásárol agresszívebben – ezt a stratégiát forward assistance-nek nevezik. A forward jelzések azt jelentették, hogy a piacok hosszú távon alacsony költségek mellett költhettek, ami segített erősen tartani a tőzsdét és alacsonyan tartani a személyi kölcsönkamatlábakat, bár a Fed nem tudta tovább csökkenteni a kamatlábakat.
Máskor ez a jelzés sem tartott sokáig. Amikor a Fed 2004-ben elkezdte emelni az árakat, a legtöbb szektor belföldi adósságrátája valójában rugalmasabbá vált. 2004 júniusa és 2005 szeptembere között mind a vállalati kötvények hozamai, mind a személyi kölcsönök díjai körülbelül fél százalékponttal csökkentek, miközben a Fed fő tevékenységi költsége 11 TP3T-ról 3,751 TP3T-ra emelkedett. A piacok nem értették ezt, és ennek eredményeként a Fed erőfeszítései a gazdasági rendszer fokozatos átalakítására és a 2000-es évek növekedésének fenntarthatóbbá tételére kudarcot vallottak. Ez a kudarc kétségtelenül sokkal súlyosbította a globális költségvetési válság recesszióját, mint amilyen egyébként lett volna.
Amivel itt szembesülünk, az a kommunikáció kudarca.
Jelenleg a Fed és más releváns bankok megpróbálják tudatni a piacokkal, hogy szigorítani szándékoznak az infláció megfékezésére irányuló politikájukban. Az eredmény elméletileg egy lehűlő gazdasági rendszer és alacsonyabb árak. De ahelyett, hogy a Fed hasznos olvashatósággal vagy kétértelműséggel irányítaná a piacokat, a félreértések és ellentmondások terén nyújtott nekik nagy segítséget ezen a nyáron. Powell és a különböző FOMC-tagok olyan kijelentéseket tettek, amelyek vagy kölcsönösen egyediek, vagy rendkívül eltérnek az elavult kommunikációtól. Ez halálos szakadékot teremtett a Fed akarata és a piacok várakozásai között. Még egy görbén haladva is, ezen a nyáron néhány megdöbbentő kommunikációs hiba történt, amelyek arra utalnak, hogy át kell gondolni a kommunikáció módszerét.
Vegyük például a júniusi FOMC ülést: annak ellenére, hogy a Fed hetekig jelezte, hogy 0,50%-val tervezi az árak emelését, a Wall Street Journal napokkal az ülés előtt arról számolt be, hogy az FOMC megváltoztatta a tervét, és ehelyett 0,75%-val emeli a kamatokat – ez a legnagyobb kamatemelés egy ülésen 1994 óta. A váratlan változás magyarázataként Powell egyetlen közvélemény-kutatásra hivatkozott, amely arra figyelmeztetett, hogy az amerikaiak jövőbeli inflációval kapcsolatos várakozásai túl túlzottak ahhoz, hogy vigasztalóak legyenek. Ez a közvélemény-kutatás azonban csak néhány száz fős mintán alapult, és később felülvizsgálták, ami téves riasztásnak bizonyult.
Powell megváltoztatta, hogy a Fed melyik inflációs mérőszámot figyeli közelebbről: a maginflációt, amely magában foglalja az ingadozó költségű tételeket, például az energiát és az élelmiszert, vagy a maginflációt, amely ezeket a kategóriákat kizárja, hogy megpróbálja mérni az alapul szolgáló kamatlábnyomást. A júniusi ülésen Powell egy végleges “inflációs kapacitásinflációval” válaszolt arra a kérdésre, hogy a Fed melyik inflációs besorolásra fog összpontosítani. Egy hónappal később azonban, amikor a benzinárak és az étkezési költségek ismét csökkenni kezdtek, Powell azt tanácsolta és kijelentette, hogy “a maginfláció alapvetően sokkal jobb mutatója a kötvénynek és az összes inflációnak a jövőben” – ami ellentétes volt azzal az állásponttal, amelyet a régimódi ülésen képviselt.
Az ingerült piaci megfigyelők kétségtelenül a szemüket forgatják majd bárkin, aki elégedetlen, amikor a Fed tisztviselői a szájuk bármelyik oldalán megszólalnak. Ugyanezeket az ősz hajú piaci megfigyelőket azonban láthatóan zavarba ejtették Powell előre elkészített megjegyzései a júliusi FOMC ülésen, amikor megjegyezte, hogy “valószínűleg helyénvaló lesz lassítani a növekedés ütemét” az aktivitási rátákban. Valóban logikus megfigyelés, hogy az évtizedek óta leggyorsabb ütemű szigorítás nem fog a végtelenségig tartani. Azonban azzal, hogy ezt explicit módon kijelentette, Powell teret engedett a piacoknak arra, hogy sokkal többet feltételezzenek.
Ezek a téves döntések káoszt okoztak a piacokon. A részvényvásárlások a június közepi ülés után zuhantak, de a következő ülés után megugrottak, amely lényegében azt jelezte, hogy a legintenzívebb áremelkedések véget értek. A káros és az alacsony kockázatú kötvények közötti hozamkülönbözet is összeomlott. Ez jó hírnek hangzik, de valójában zavart jelent abban, ahogyan a fiskális politika a gazdasági klíma enyhítésére irányul.
Hogy korrigálják a piac azon feltételezését, miszerint az áremelkedések legrosszabb része a múltban volt, Powell és más FOMC-tagok heteken át próbálták meggyőzni a kereskedőket arról, hogy ennek ellenére elkötelezettek az árak emelése mellett az infláció kordában tartása érdekében. Az augusztusi, wyomingi Jackson Gapben megrendezett éves gazdasági szimpóziumon az elnök megpróbálta megfordítani a július végi és augusztus eleji örömteli piaci mozgást, szigorúan emlékeztetve hallgatóságát, hogy az infláció megfékezéséhez a Fednek “némi fájdalmat” kell közvetítenie a gazdaság számára.
Ez semmiképpen sem jelenti azt, hogy minden piac nem követte a Fed példáját. A kétéves előleghozamok, amelyek nagyjából megfelelnek a piaci áraknak a 12 hónappal későbbi szövetségi monetáris politikai kamatlábnak, gyakran emelkedtek. Bár voltak hullámvölgyek, az elmúlt 12 hónap végén mért 0,75% alatti rátáról a mai közel 4,%-ra való átmenet figyelemre méltóan zökkenőmentes és stabil volt. Az állampapírok rendezett forgalma azonban – a részvények és vállalati kötvények piacán tapasztalható folyamatos káoszhoz képest – rávilágít a Fed képtelenségére tervei megvalósításában.
A jó hír az, hogy a kötvénypiac bízik abban, hogy az FOMC (Federal Monetáris Bizottság) sikeresen megfékezi az inflációt, és a fogyasztói és ügynökségi felmérések azt sugallják, hogy az inflációs várakozások az elmúlt hónapokban az üzemanyag-kiadások növekedésével csökkentek. A Fed végső soron hiteles, de az FOMC sokkal nehezebbé teszi saját létezését azzal, hogy megváltoztatja a forgatókönyvét.
elsősorban az egyértelműség
Világos tanulság van az FOMC számára erre a nyárra: a kommunikáció nem úgy működik, ahogy kellene. A konkrét előrejelzéseket vagy a fókusz bizonyos aspektusait a volatilitás és a kiegyensúlyozatlan pozicionálás sújtja. A hagyományos kommunikáció sokkal kevésbé szolgálná intelligensen a Fedet.
Amióta 2017 júniusában elkezdtem nyomon követni az FOMC résztvevőinek összes nyilvánosan elérhető hozzászólását, egy Fed-előadó naponta többször is nyilvánosan beszélt – és ez nem tartalmazza a Fed jegyzőkönyveit és az azzal egyenértékű tudósításokat vagy sajtóközleményeket. Powell emellett évente nyolc sajtótájékoztatót kezdett tartani a kamatlábakról, kétszer annyit, mint 2018-ban. Ha az FOMC résztvevői sokkal kevesebbet beszélnének, az sokkal kevesebb teret engedne a zavarnak.
A Fedet újra és újra szervezetten, nyilvánosan vitatták meg szakpolitikai megközelítésüket, amikor már nem volt abban a helyzetben, hogy hirtelen szigorítson. Ahogy a gazdasági környezet megváltozott, úgy változott a Fed kommunikációja is. A kevesebb most már több – és ennek elégnek kell lennie ahhoz, hogy a piacok és a nyilvánosság tájékoztatása zavart okozzon.
George Pearkes a személyre szabott befektetési közösség globális makrostratégiája.
