Reklamy
Federálny rezervný systém má problém s členmi verejnej rodiny.
V snahe obmedziť prudko rastúcu infláciu sa Fed pokúsil schváliť investorom a ekonomickým trhom svoje plány na boj proti rýchlo rastúcim úrokovým sadzbám. Aby sa zabezpečilo, že finančná politika a zvyšovanie úrokových sadzieb budú fungovať, trhy musia evidentne podporovať želania Fedu a v reakcii na tieto ciele klesať. Nedávna komunikácia predsedu Jeromea Powella a ďalších predstaviteľov Fedu je však mätúca – a mali by ste sledovať značné zmeny na trhu počas leta, aby ste zistili, aké chyby sa urobili.
Toto nie je jednoduchá záležitosť pre Powella a Fed, ale pre ekonomiku. Ak obchodníci prestanú venovať pozornosť Federálnemu rezervnému systému, aj dokonalé rozhodovanie prostredníctvom Federálneho výboru pre operácie na otvorenom trhu – hlavného výboru Fedu pre výdavky – môže viesť k tragickému chybnému kroku; je to buď príliš jastrabie, alebo príliš holubičie. Aby Federálny rezervný systém skutočne dosiahol požadovanú mieru sprísnenia a znížil infláciu bez straty kontroly nad systémom, musí upraviť spôsob, akým komunikuje s trhmi.
hranie videohry očakávaní
Trhy sú svojou povahou orientované do budúcnosti a predvídajú smerovanie korporácie alebo najbližšie roky hospodárskeho boomu. Aby Fed priblížil ekonomiku k požadovaným výsledkom, koná týmto spôsobom zameraným na budúcnosť s pomocou fiškálnych situácií orientovaných na usmernenia. Pri rokovaniach o finančných okolnostiach trhy zohľadňujú, čo Fed a ďalšie veľké banky urobia ďalej. Signalizáciou budúcich škrtov vo výdavkoch dúfa Fed, že vyšle signál, ktorý podnieti podniky k náboru a investovaniu, zatiaľ čo domácnosti míňajú viac – čím sa posilní ekonomická klíma. Signalizáciou blížiaceho sa zvýšenia úrokových sadzieb dúfa Fed, že postupne zvýši ceny aktív a podkope dôveru, čím s pomocou spotrebiteľov a podnikov zníži výdavky.
Využívanie fiškálnych situácií na moduláciu finančného systému sa v minulosti ukázalo ako mimoriadne cenné pre Fed. Po medzinárodnej finančnej katastrofe boli úrokové sadzby z nehnuteľností už na nule, takže existovali limity, o koľko viac mohol Fed tlačiť na finančný systém. Jedným z riešení bolo dať jasne najavo svoj zámer udržať nízke úrokové sadzby z nehnuteľností, pokiaľ finančný systém nebude nakupovať agresívnejšie, čo je stratégia známa ako forward assistance (dopredná asistencia). Forward signály znamenali, že trhy mohli dlhodobo míňať za nízke náklady, čo pomohlo udržať akciový trh silný a nízke úrokové sadzby osobných úverov, hoci Fed nemohol ďalej znižovať úrokové sadzby.
Inokedy táto signalizácia tiež dlho netrvala. Keď Fed začal v roku 2004 zvyšovať ceny, domáce dlhové sadzby pre väčšinu sektorov sa v skutočnosti stali flexibilnejšími. Od júna 2004 do septembra 2005 klesli výnosy z podnikových dlhopisov aj poplatky za osobné úvery približne o pol percentuálneho bodu, zatiaľ čo hlavné náklady Fedu na činnosť sa zvýšili z 1% na 3,75%. Trhy to nechápali a v dôsledku toho úsilie Fedu o postupné ozdravenie ekonomického systému a zvýšenie udržateľnosti rastu v rokoch 21. storočia zlyhalo. Toto zlyhanie nepochybne spôsobilo, že recesia globálnej fiškálnej krízy bola oveľa horšia, ako by bola inak.
To, čo tu máme, je neschopnosť hovoriť.
Fed a ďalšie relevantné banky sa v súčasnosti snažia trhom povedať, že majú v úmysle sprísniť politiku na kontrolu inflácie. Výsledkom je teoreticky ochladzovanie ekonomiky a nižšie ceny. Namiesto toho, aby Fed usmerňoval trhy s užitočnou čitateľnosťou alebo nejednoznačnosťou, im toto leto poskytol veľkú pomoc pri nedorozumeniach a rozporoch. Powell a rôzni členovia FOMC vydali vyhlásenia, ktoré sú buď vzájomne jedinečné, alebo sa extrémne líšia od zastaranej komunikácie. To umožnilo smrteľný rozdiel medzi tým, čo Fed chce, a tým, čo trhy očakávajú. Aj keď sme sa v lete pohybovali podľa krivky, došlo k niekoľkým ohromujúcim komunikačným chybám, ktoré naznačujú potrebu zamyslieť sa nad spôsobom komunikácie.
Zoberme si napríklad júnové zasadnutie FOMC: napriek tomu, že Fed už týždne signalizoval, že plánuje zvýšiť ceny o 0,501 TP3T, Wall Street Journal niekoľko dní pred zasadnutím informoval, že FOMC zmenil svoj plán na zvýšenie sadzieb o 0,751 TP3T – čo je najväčšie zvýšenie sadzieb na zasadnutí od roku 1994. Pri vysvetľovaní neočakávanej zmeny Powell poukázal na jediný prieskum, ktorý varoval, že očakávania Američanov ohľadom budúcej inflácie sú príliš prehnané na to, aby ich to utešilo. Tento prieskum však mal vzorku len niekoľkých stoviek ľudí a neskôr bol revidovaný, čo sa ukázalo ako falošný poplach.
Powell zmenil, ktoré meradlo inflácie Fed sleduje pozornejšie: jadrová inflácia, ktorá zahŕňa položky s volatilnými cenovými zmenami, ako sú energie a potraviny, alebo jadrová inflácia, ktorá tieto kategórie vylučuje v snahe merať základné tlaky na úrokové sadzby. Na júnovom stretnutí Powell odpovedal na otázku, na ktoré inflačné hodnotenie sa Fed zameria, definitívnou “infláciou inflačnej kapacity”. O mesiac neskôr, keď však ceny benzínu a stravy začali opäť klesať, Powell uviedol, že “jadrová inflácia je v podstate oveľa lepším ukazovateľom dlhopisov a celej inflácie v budúcnosti” – opak postoja, ktorý zaujal na zastaranom stretnutí.
Podráždení pozorovatelia trhu nepochybne prevrátia očami nad každým, kto je nespokojný, keď predstavitelia Fedu hovoria z ich úst. Ale tí istí šedovlasí pozorovatelia trhu boli zjavne zmätení Powellovými pripravenými poznámkami na júlovom zasadnutí FOMC, keď poznamenal, že “pravdepodobne bude vhodné spomaliť tempo rastu” miery aktivity. Je skutočne logickým pozorovaním, že najrýchlejšie tempo sprísňovania za posledné desaťročia nebude pokračovať donekonečna. Tým, že to však Powell výslovne uviedol, dal trhom priestor predpokladať oveľa viac.
Tieto papuče viedli k chaosu na trhoch. Výdavky na akcie po stretnutí v polovici júna prudko klesli, ale po následnom stretnutí prudko vzrástli, čo v podstate signalizovalo, že najintenzívnejší rast cien sa skončil. Rozpätie výnosov medzi škodlivými a nízkonákladovými dlhopismi sa tiež zrútilo. Znie to ako dobrá správa, ale v skutočnosti to predstavuje narušenie spôsobu, akým je fiškálna politika smerovaná k uvoľneniu ekonomickej klímy.
Aby sa napravila domnienka trhu, že najhoršie zvyšovanie cien bolo v minulosti, Powell a ďalší členovia FOMC strávili týždne snahou presvedčiť obchodníkov, že sú napriek tomu odhodlaní zvyšovať ceny, aby udržali infláciu pod kontrolou. Na výročnom sympóziu o ekonomickom spravodajstve v Jackson Gap vo Wyomingu v auguste sa predseda pokúsil zvrátiť radostný pohyb trhu z konca júla a začiatku augusta a prísne pripomenul publiku, že obmedzenie inflácie by si vyžadovalo, aby Fed “preniesol určitú bolesť” na ekonomiku.
To v žiadnom prípade neznamená, že všetky trhy nenasledovali príklad Fedu. Výnosy dvojročných dlhopisov vopred, ktoré zhruba zodpovedajú trhovým cenám federálnej menovej sadzbe o 12 mesiacov dopredu, často rástli. Hoci došlo k výkyvom, prechod zo sadzby nižšej ako 0,75% na konci posledných 12 mesiacov na takmer 4,% dnes bol pozoruhodne hladký a stabilný. Usporiadaný obeh štátnych dlhopisov v porovnaní s pretrvávajúcim chaosom na trhu s akciami a podnikovými dlhopismi však podčiarkuje neschopnosť Fedu splniť svoje plány.
Dobrou správou je, že trh s dlhopismi verí, že FOMC (Federálny výbor pre otvorené otvorené trhy) zvíťazí v boji proti inflácii a prieskumy spotrebiteľov a agentúr naznačujú, že inflačné očakávania v posledných mesiacoch klesli v dôsledku výdavkov na palivo. Fed je v konečnom dôsledku dôveryhodný, ale FOMC si zmenou svojho scenára sťažuje vlastnú existenciu.
jasnosť predovšetkým
Pre FOMC z toho vyplýva toto leto jasné ponaučenie: komunikácia zrejme nefunguje tak, ako by mala. Konkrétne prognózy alebo určité aspekty zamerania sú trestané volatilitou a nevyváženým umiestnením. Oveľa menej konvenčnej komunikácie by Fedu slúžilo inteligentne.
Odkedy som v júni 2017 začal sledovať všetky verejne dostupné komentáre účastníkov FOMC, rečník Fedu prehovoril verejne viac ako raz denne – a to nezahŕňa zápisnice Fedu a ekvivalentné spravodajstvo alebo možnosti tlačových správ. Powell tiež začal usporadúvať osem tlačových konferencií o úrokových sadzbách ročne, čo je dvakrát toľko ako v roku 2018. Ak by účastníci FOMC hovorili oveľa menej, mohlo by to ponúknuť oveľa menej priestoru na zmätok.
Fed bol opakovane organizovane prezentovaný verejne diskutovaným spôsobom o svojom politickom prístupe, keď už nebol v pozícii náhleho sprísnenia. S zmenou ekonomickej klímy sa zmenila aj komunikácia Fedu. Menej je teraz viac – a to by malo stačiť na splnenie cieľa informovať trhy a verejnosť bez toho, aby to spôsobilo zmätok.
George Pearkes je globálny makro stratég pre investičnú komunitu na mieru.
