Annonser
Federal Reserve har ett problem med medlemmar i den offentliga familjen.
I ett försök att begränsa den stigande inflationen försökte Fed godkänna sina planer för att bekämpa snabbt stigande räntor till investerare och ekonomiska marknader. För att säkerställa att finanspolitiken och räntehöjningarna fungerar måste marknaderna uppenbarligen stödja Feds önskemål och sänka räntorna som svar på dessa mål. Emellertid har den senaste tidens kommunikation från ordförande Jerome Powell och andra Fed-tjänstemän varit förbryllande – och det är bäst att följa de betydande marknadsförändringarna under sommaren för att se vilka misstag som begicks.
Detta är en fråga som inte är lätt för Powell och Fed, utan för ekonomin. Om handlare slutar uppmärksamma Federal Reserve, kan även perfekt beslutsfattande med hjälp av Federal Open Market Committee – Feds främsta hobbyutgiftskommitté – skapa ett tragiskt felsteg; det är antingen för hökaktigt eller för duvaktigt. För att faktiskt förmedla den önskade mängden åtstramning och minska inflationen utan att förlora kontrollen över systemet måste Federal Reserve snygga upp i hur den kommunicerar med marknaderna.
spelar förväntningarnas videospel
Marknader är av naturen framåtblickande och förutser vägen framåt för ett företag eller de kommande årens ekonomiska högkonjunktur. För att föra ekonomin mot önskade resultat agerar Fed på detta framtidsfokuserade sätt med hjälp av vägledande finanspolitiska situationer. När de finansiella omständigheterna förhandlas tar marknaderna hänsyn till vad Fed och andra större banker kommer att göra härnäst. Genom att signalera framtida utgiftsnedskärningar hoppas Fed kunna skicka en signal som uppmanar företag att anställa och investera medan hushållen spenderar mer – vilket stärker det ekonomiska klimatet. Genom att signalera att räntehöjningar är på gång hoppas Fed gradvis kunna öka tillgångspriserna och undergräva förtroendet, genom att minska utgifterna med hjälp av konsumenter och företag.
Att använda finanspolitiska situationer för att modulera det finansiella systemet har tidigare visat sig vara oerhört värdefullt för Fed. Efter den internationella finanskrisen var hobbyräntorna redan på noll, så det fanns gränser för hur mycket mer Fed kunde pressa det finansiella systemet. En lösning var att telegrafera sin avsikt att hålla hobbyräntorna låga om inte det finansiella systemet köpte mer aggressivt, en strategi som kallas forward assistance. Forward signalerna innebar att marknaderna kunde spendera till låga kostnader på lång sikt, vilket bidrog till att hålla aktiemarknaden stark och räntorna på privatlån låga, även om Fed inte kunde sänka räntorna ytterligare.
Vid andra tillfällen varade inte denna signalering länge heller. När Fed började höja priserna 2004 blev de inhemska skuldräntorna för de flesta sektorer faktiskt mer flexibla. Från juni 2004 till september 2005 sjönk både företagsobligationsräntorna och räntorna på privatlån med ungefär en halv procentenhet, medan Feds huvudsakliga aktivitetskostnad ökade från 1% till 3,75%. Marknaderna förstod inte, och som ett resultat misslyckades Feds ansträngningar att gradera det ekonomiska systemet och göra tillväxten under 2000-talet mer hållbar. Detta misslyckande gjorde utan tvekan recessionen under den globala finanskrisen mycket värre än den annars skulle ha varit.
Det vi har här är ett kommunikationsproblem.
För närvarande försöker Fed och andra relevanta banker tala om för marknaderna att de avser att strama åt politiken för att kontrollera inflationen. Resultatet är i teorin en svalkande ekonomi och lägre priser. Men istället för att vägleda marknaderna med fördelaktig läsbarhet eller tvetydighet har Fed gett dem mycket hjälp mot missförstånd och motsägelser i somras. Powell och andra FOMC-medlemmar har gjort uttalanden som antingen är ömsesidigt unika eller extremt skiljer sig från föråldrad kommunikation. Detta har skapat en dödlig klyfta mellan vad Fed vill ha och vad marknaderna förväntar sig. Även om man sorterar på en kurva upplevde man i somras några häpnadsväckande kommunikationsfel som tyder på behovet av reflektion över kommunikationsmetoden.
Låt oss ta som exempel FOMC-mötet i juni: trots att Fed i veckor signalerade att man planerade att höja priserna med 0,50%, rapporterade Wall Street Journal dagar före mötet att FOMC hade ändrat sin plan att höja räntan med 0,75% istället – den största räntehöjningen vid ett möte sedan 1994. För att förklara den oväntade förändringen pekade Powell på en enda opinionsundersökning som varnade för att amerikanernas förväntningar på framtida inflation var för höga för att vara tröstande. Denna opinionsundersökning hade dock bara ett urval på några hundra personer och reviderades senare, vilket visade sig vara ett falskt alarm.
Powell har ändrat vilket inflationsmått Fed följer närmare: kärninflation, som inkluderar poster med volatila kostnadsförändringar, såsom energi och livsmedel, eller kärninflation, vilket eliminerar dessa kategorier i ett försök att mäta underliggande räntetryck. Vid junimötet svarade Powell på en fråga om vilken inflationsrating Fed skulle fokusera på med en definitiv "inflation för inflationskapacitet". Men en månad senare, när bensinkostnaderna och måltidskostnaderna började falla igen, gav Powell rådet och uppgav att "kärnan i princip är en mycket bättre indikator på obligationen och all inflation framöver" – motsatsen till den ståndpunkt han intog vid det föråldrade mötet.
Irriterade marknadsbedömare kommer utan tvekan att himla med ögonen åt alla som är missnöjda när Fed-tjänstemän talar från båda sidor av deras munnar. Men dessa samma gråhåriga marknadsbedömare var tydligen förbryllade över Powells förberedda kommentarer vid FOMC-mötet i juli, då han noterade att "det förmodligen kommer att vara lämpligt att bromsa ökningstakten" i aktivitetsnivåerna. Det är verkligen en logisk observation att den snabbaste åtstramningstakten på årtionden inte kommer att fortsätta i all oändlighet. Genom att uttryckligen ange detta gav Powell dock marknaderna en öppning att anta mycket mer.
Dessa tofflor ledde till kaos på marknaderna. Aktieinvesteringarna rasade efter mötet i mitten av juni, men steg kraftigt efter det efterföljande mötet och verkade signalera att de mest intensiva prisökningarna i huvudsak var över. Avkastningsskillnaden mellan skadliga och lågriskobligationer kollapsade också. Detta låter som goda nyheter, men det representerar faktiskt en störning i hur finanspolitiken kanaliseras för att mildra det ekonomiska klimatet.
För att korrigera marknadens antagande att den värsta prisökningen låg i det förflutna, tillbringade Powell och andra FOMC-medlemmar veckor med att försöka övertyga handlare om att de ändå var fast beslutna att höja priserna för att hålla inflationen under kontroll. Vid det årliga symposiet om ekonomisk bevakning i Jackson Gap, Wyoming, i augusti försökte ordföranden vända den jublande marknadsrörelsen i slutet av juli och början av augusti och påminde strängt sin publik om att en begränsning av inflationen skulle kräva att Fed "överför lite smärta" till ekonomin.
Detta är inte på något sätt en påstående om att inte alla marknader har följt Feds exempel. Tvååriga förskottsräntor, som ungefär motsvarar marknadspriserna i linje med den federala penningstyrningsräntan om 12 månader, har stigit ofta. Även om det har funnits upp- och nedgångar har övergången från en ränta på mindre än 0,75% i slutet av de senaste 12 månaderna till nästan 4,% idag varit anmärkningsvärt smidig och stadig. Den ordnade cirkulationen av statsobligationer, jämfört med det pågående kaoset i aktier och företagsobligationer, understryker dock Feds oförmåga att genomföra sina planer.
Den goda nyheten är att obligationsmarknaden är övertygad om att FOMC kommer att lyckas dämpa inflationen, och konsument- och myndighetsundersökningar tyder på att inflationsförväntningarna har fallit i takt med bränsleutgifterna de senaste månaderna. Fed är i slutändan trovärdig, men FOMC gör sin egen existens mycket svårare genom att ändra sitt manus.
klarhet främst
Det finns en tydlig lärdom för FOMC i sommar: kommunikationen verkar inte fungera som den ska. Specifika prognoser eller vissa aspekter av fokus straffas av volatilitet och obalanserad positionering. Mycket mindre konventionell kommunikation skulle tjäna Fed på ett intelligent sätt.
Sedan jag började spåra alla offentligt tillgängliga kommentarer från FOMC-deltagare i juni 2017 har en Fed-talare talat offentligt mer än en gång om dagen – och det exkluderar Fed-protokoll och motsvarande bevakning eller pressmeddelanden. Powell började också ge åtta presskonferenser om räntepriser per år, dubbelt så många som 2018. Om FOMC-deltagarna talade betydligt färre skulle det kunna ge betydligt mindre utrymme för förvirring.
Fed har gång på gång blivit betjänad på ett organiserat sätt och offentligt diskuterat sin policystrategi när den inte längre varit i stånd att strama åt abrupt. I takt med att det ekonomiska klimatet har förändrats, har även Feds kommunikation förändrats. Mindre är nu mer – och det borde räcka för att uppfylla målet att informera marknader och allmänheten utan att orsaka förvirring.
George Pearkes är global makrostrateg för den skräddarsydda investeringsgemenskapen.
